תהליך דירוג אשראי | מדריך למתחילים שלם

תהליך דירוג אשראי

תהליך דירוג אשראי הוא התהליך שבו סוכנות דירוג אשראי (עדיף צד ג ') לוקחת פרטים על איגרות חוב, מניה, נייר ערך או חברה ומנתחת אותם כדי לדרג אותם כך שכל השאר יוכלו להשתמש בדירוגים האלה כדי להשתמש בהם כהשקעות. .

במילים אחרות, זוהי הערכה של יכולתו של הלווה לפרוע את התחייבויותיו הכספיות ואת יכולת האשראי של אדם, ארגון וכו 'ניתן להעריך על ידי התחשבות בגורמים שונים המייצגים את נכונותו ויכולתו של הלווה בזמן. למלא את ההתחייבות הכספית שלו.

הֶסבֵּר

יש רק שתי דרכים בהן כל חברה תממן את עסקיה - הון עצמי או חוב. חלק ההון של מבנה ההון יכול להיגזר באופן נרחב משלושה מקורות: יזמים המשקיעים בעסק, תזרימי המזומנים הפנימיים של החברה שנצברו לאורך השנים להון, או הנפקה ראשונה (הנפקה ראשונה) / FPO (הנפקה עוקבת אחר) אשר חברה מקישה על שווקים פיננסיים שונים.

מתוך השלושה, רק השלב האחרון של מקור ההון, כלומר הנפקה / FPO, דורש תשומת לב של בנקים גדולים ובתי מתווכים, אשר תופסים את הערכת ההון של החברה ומניעים את התהליך. מצד שני, כל סוג של הנפקת חוב דורש אימות מתהליך דירוג אשראי. כמובן, חוב הוא זול יותר מהון עצמי, חברות לעתים קרובות למדי ועל בסיס שוטף, מנפיקות חובות (ומחזירות אותו בסופו של דבר), מה שאומר שתהליך דירוג האשראי של חברה ממלא תפקיד מרכזי ביכולת גיוס החוב שלה.

מדוע חברות בוחרות בדירוג אשראי?

נניח שחברת טבע תעשיות פרמצבטיקה בע"מ (או "טבע"), חברת התרופות הגנריות המובילות בעולם, מתבססת בישראל להקים יחידת ייצור בארה"ב לייצור תרופותיה לשוק האמריקאי. למימון הוצאות הון אלה, נניח שטבע מתכננת להנפיק אג"ח בשוק ארה"ב או הלוואה בנקאית ממורגן סטנלי. כמובן שהנושים היו רוצים להעריך את יכולתה של טבע להחזיר את חובה (נקרא גם כשירות האשראי של החברה). בתרחיש כזה, טבע עשויה לבקש מסוכנות דירוג אשראי, לומר מודי'ס להקצות להם דירוג אשראי, כדי לאפשר להם לגייס חוב. לעומת זאת, חברה שאינה מדורגת (שמביאה את הנושא מהחשש מהלא נודע) תעמוד מול בעיות גיוס חוב בהשוואה לחברה המדורגת על ידי חברת דירוג אשראי חיצונית.דירוג האשראי של חברה מסייע לנושים לתמחר את מכשיר החוב עבור החברה בהתייחס לכמות סיכון האשראי שהנושים ייקחו.

להלן אחת מדגימות הדירוג של מודי שהוקצתה לטבע

מקור: מודי'ס

חשיבות דירוג האשראי

עכשיו בואו להבין מה מסמל דירוג האשראי.

דירוג אשראי קובע את ההסתברות שהחברה תחזיר את חובה הכספי בזמן שנקבע. הדירוגים יכולים להיות מוקצים לחברה מסוימת או להיות ספציפיים לנושא.

להלן התרשים הממחיש את סולם דירוג האשראי של סוכנויות דירוג האשראי העולמיות - S&P, Moody's ו- Fitch. יש לציין כי חברות הדירוג ההודיות ICRA, Crisil והודו ומחקר הן חברות בת הודיות של מודי'ס, S&P ו- Fitch בהתאמה. הדירוגים לטווח הארוך מוקצים בדרך כלל לחברה, ואילו הדירוגים לטווח הקצר מיועדים בעיקר להלוואות או מכשירי חוב ספציפיים.

• הדירוגים העליונים בתרשים לעיל מסמנים את החברות החזקות ביותר מבחינה כלכלית.
• הדירוגים לטווח הארוך מ- Aaa ל- Baa3 במקרה של מודי'ס וכמו כן ב- S&P ו- Fitch זכאים לדרגת השקעה, בעוד שהחברות המדורגות מתחת ל- Baa3 נופלות בקטגוריית דרגות שאינן השקעות (בעלות סבירות גבוהה יותר של ברירת מחדל).
• חברה בדרגת השקעה מאופיינת בדרך כלל ברמות נמוכות של מינוף (חוב / EBITDA) והיוון (חוב / סך הון), נזילות חזקה (כלומר יכולת לשרת את ההתחייבויות הכספיות שלה), פרופיל עסקי חזק (עם עמדות מובילות בשווקים שלהם. ), ייצור תזרים מזומנים חזק ומחזוריות נמוכה.
• כמובן, בהתחשב בסיכון הנמוך יותר להלוואות חברה בדרגת השקעה, עלות החוב עבור חברות כאלה תהיה נמוכה בהשוואה לדרגה שאינה השקעה.
• כמו כן עלות החוב גבוהה יותר עבור חברה המדורגת ב- Ba3 בהשוואה לחברה המדורגת ב- Baa3. אין נקודות לנחש שחברות שואפות לדירוג דרגת השקעה כדי להפחית את התמחור בו הן מסוגלות לגייס הלוואות מהבנק או אג"ח משווקים פיננסיים.

תהליך דירוג אשראי: הדוגמה של טבע

חוזר לטבע, שפנתה למודי'ס כדי להעריך את דירוג האשראי שלה. עם קבלת הבקשה, Moody's מקצה דירוג אשראי (בדרך כלל בתהליך של כמה שבועות) לטבע. בואו נחשוב על כמה מהגורמים שמודי'ס יבחן לצורך הקצאת דירוג אשראי לטבע.

אנליסטים מומחים בתחום התעשייה של מודי יבצעו את תהליך דירוג האשראי, ניתוח מפורט של טבע בהתבסס באופן כללי על הגורמים הבאים:

1. פרופיל עסקי
2. מגזר תפעולי ועמידה בתעשייה
3. סיכון עסקי
4. ניתוח ביצועים היסטורי
5. קנה מידה ושוליים בהשוואה לחבריו:
6. נהגי הכנסות ושוליים בעבר, וקיימותם:
7. יכולת ייצור תזרים מזומנים:
8. ניתוח מאזן ופרופיל נזילות:
9. יחסים פיננסיים וניתוח עמיתים:

מספר 1 - פרופיל עסקי

הדבר הראשון שהאנליסט יעשה הוא להבין את הפרופיל העסקי של טבע, את התחרות שלה, מוצרי הליבה, מספר העובדים, המתקנים, הלקוחות וכו '.

מס '2 - מגזרי פעילות ומעמד בתעשייה

• טבע פועלת בשני מגזרים רחבים הכוללים: 1) תיק תרופות גנריות (כלומר העתקות תרופות שכבר פג תוקף הפטנטים), וכן צינור מוצרים צנוע 2 של תרופות מקור (בעלות פטנטים חיים).
• מודי'ס תנתח כל אחד ממגזרי הפעילות שלה ואת עמדות השוק שלהם בהתאמה. לטבע צינור מוצרים גנרי חזק, שמפיק את מרבית הכנסותיה מארה"ב ואירופה, ויש לה עמדות מובילות בשווקים מפותחים אלה, שכבר מעודדים את צמיחת הגנריות.
• פעולת Obamacare בארה"ב, המגדילה את הכיסוי הביטוחי של אזרחי ארה"ב, רוצה מאוד להתמקד בהפחתת עלויות הבריאות שלהם, ואילו השווקים באירופה יכוונו להפחית גם את עלויות הבריאות (בשל התנאים המקרו-כלכליים הקשים המתמשכים), על ידי הגדלת שימוש בגנריות.
• לפיכך, אנו מאמינים שבסך הכל מודי'ס יראו את תחום הגנריות של טבע בצורה חיובית למדי.
• מצד שני, פלח המיתוג נתון לתחרות מצד גנריות (לאחר סיום הפטנט של התרופות שלו). למעשה, טרשת הטיפול בטרשת (מחלה הקשורה להתקשות הרקמות), הטיפול בקופקסון, המהווה ~ 20% מהכנסותיה עומד באותו סיכון!
• הגרסה האחת של התרופה של קופקסון כבר פגה, מה שאומר שניתן יהיה להשיק תרופות גנריות זולות יותר מאותו המותג בשווקים ובכך להשפיע באופן משמעותי על עמדת השוק של קופקסון.

# 3 - סיכונים עסקיים

• מודי'ס תסתכל על כל אחד ממגזרי המוצרים שלה ותראה גם את סוג התיק העתידי (המאופיין בסוג הוצאות המו"פ שלה) שטבע מתכננת להשיק בכדי לכסות את אובדן המכירות של התרופות הפוגעות בתיק המותג.
• יתר על כן, מומחה תעשיית הפארמה של מודי ינתח את כל הגורמים הספציפיים לתעשייה, כגון התדיינות שטבע מעורבת בהם ומהותם מבחינת ההשפעה הכספית האפשרית, והסיכונים הרגולטוריים מבחינת בדיקות ה- FDA האמריקניות במתקניה ( יש לציין כי ארה"ב. ה- FDA דורש את האיכות הגבוהה ביותר של שיטות הייצור עבור חברות הפארמה שמוכרות את המוצרים שלהן בארה"ב).
• בנוסף, נדרשים להיות סיכוני ריכוז הקשורים למוצר מסוים (כאשר קשיים במוצר אחד יכולים להשפיע על החברה כלכלית), ספק מסוים (שבו נושא אספקה ​​יכול להשפיע על מכירותיה), וגיאוגרפיה מסוימת (שבה עלולות להיווצר סוגיות גיאופוליטיות) נותח בנפרד על בסיס חברה וספציפית לענף.

# 4 - ביצועים פיננסיים היסטוריים

בכך אנליסט יעבור לניתוח הביצועים ההיסטוריים של החברה. חישוב מרווחים, מחזורי מזומנים, שיעורי צמיחה של הכנסות, חוזק מאזני וכו '.

מס '5 - קנה מידה ושוליים בהשוואה לחבריו:

• טבע היא חברת הגנריות הגדולה ואחת מ -15 חברות התרופות המובילות בעולם. טבע הניבה הכנסות שנתיות בהיקף של כ -20 מיליארד דולר בשנה הכספית שהסתיימה ב -31 בדצמבר 2015 או "FY15", מה שמעיד על חסכוני הגודל של החברה.
• מרווח ה- EBITDA של טבע (~ 24% בשנת 2015 ב- EBITDA של ~ 4.7 מיליארד דולר) הוא מהגבוהים בעולם. זהו נושא נוסף לדיון כי סוכנויות דירוג שונות עשויות להגיע לחישוב EBITDA שונה, תלוי אם הן כוללות או אינן כוללות חיובי התדיינות משפטית (שיכולים להיחשב כפעילים בטבע במקרה של חברות פארמה) או חיובי ארגון מחדש (שיכולים להיות ממש מתמשכים טבע ואולי לא הגיוני להחריג אותו מ- EBITDA).
• בכל מקרה, כשחוזרים לטבע, השוליים וההיקפים המובילים של החברה באמת יכולים לעזור להפיק לעצמה נקודות בראוניז נהדרות ממודי'ס.

# 6 - נהגי הכנסות ושוליים בעבר, וקיימותם:

• כאמור, תפוגת הפטנט של קופקסון תוריד משמעותית את ההכנסות והמרווחים עבור החברה בשנים הקרובות ומודיס תצטרך לנתח כיצד צינור המוצרים העתידי של החברה יכסה את ההפסד.
• עם זאת, נציין כי מודי'ס בכל זאת יפיק נוחות ממעמדה המוביל בתחום הגנריות.

# 7 - יכולת ייצור תזרים מזומנים:

• ייצור תזרים מזומנים של חברה ויציבותו הוא פרמטר חשוב לבחון.
• תזרימי המזומנים של טבע חייבים להספיק לשירות חובותיה (כלומר תשלומי קרן וריבית), CAPEX ודיבידנדים.
• נציין כי חברה עם מדיניות ידידותית לבעלי מניות כמו יחס תשלום דיבידנד גבוה (כלומר דיבידנדים / רווח נקי) פחות תאהב על ידי סוכנויות דירוג האשראי, מכיוון שהנושים מעדיפים להשתמש בתזרים המזומנים החופשי להחזר חוב מאשר בדיבידנד. / רכישה חוזרת

# 8 - ניתוח מאזן ופרופיל נזילות:

• מודי'ס היה מעוניין לראות את כמות המזומנים הפנויה שיש לטבע, אשר נדרשת למימון דרישות ההון החוזר שלה (הקשורות למלאי מוצרים לקראת ההשקה החדשה והחיובים מבתי המרקחת).
• יתר על כן, מודי'ס תנתח את מבנה החוב של טבע ופרופיל הפדיון שלה.
• התבגרות חוב בטווח הקצר יותר תדרוש זהירות רבה יותר, מכיוון שתשלומי הפחתת החוב עלולים להשפיע על יכולתה לבצע פעולות שוטפות וכן לפגוע בתוכניות ההרחבה שלה.
• לטבע היה חוב כולל של כ -10 מיליארד דולר ב- FYE15, שעשוי להישמע עצום; עם זאת, על EBITDA של 4.7 מיליארד דולר, יחס המינוף הגולמי (חוב גולמי / EBITDA) הגיע ל -2x פעמים, בעוד שהמינוף הנקי (חוב מזומנים גולמי / EBITDA) הגיע לרמה נמוכה של 0.7x, מה שמעיד על חזק יחסית פרופיל פיננסי.

# 9 - יחסים פיננסיים וניתוח עמיתים:

• ניתוח יחסים הוא דרך בסיסית ויעילה להשוואה בין חברות באותו ענף.
• סוכנויות דירוג ישוו בדרך כלל את חברות הפארמה בקנה מידה דומה לפרופילים עסקיים דומים עם החברה שהיא צפויה לדרג.
• כתוצאה מכך, מודי'ס תשווה את השוליים, המינוף, יחס הכיסוי של שירותי החוב, כיסוי הריבית (EBITDA / הוצאות ריבית) וההילוכים (חוב / (חוב + הון)) של מתחרותיה (שגם הם יכולים להיות מדורגים על ידם) ו להגיע לאומדן חוזק הפרופיל הכספי של טבע.

דירוג אשראי של טבע

מודי יעריך את תהליך דירוג האשראי, את הפרופיל שלו ובהמשך את הדירוגים של טבע ביחס למשקלים שונים המוקצים לפרמטרים שונים כמתואר לעיל (הן פיננסיים והן עסקיים). כמובן שאם יתעורר הצורך, מודי יכול לבקר גם במתקני הייצור של טבע ולהיפגש עם ההנהלה בכדי לבצע בדיקת נאותות (להעריך את הפוטנציאל המסחרי של טבע). עבור דירוגים ספציפיים להנפקות, מודי'ס תנתח גם את איכות הביטחונות שמספקת החברה למכשיר מסוים.

נציין כי הדירוג שמודי'ס העלתה את הפרופיל הטמון בטבע היה A3 נכון לאפריל 2015 .

עם זאת, אנו מציינים כי מודי'ס הורידה את טבע בדרגה אחת ל- Baa1 ביולי 2015 ובחרדה נוספת ל- Baa2 ביולי 2016 .

בואו נראה מה הניע את מודי'ס להוריד את טבע בשתי דרגות בתוך שנה.

• שנמוך הראשון התבסס על הודעתה של טבע Jul 2015 לרכישת עסקי הגנריקה של אלרגן עבור USD40 מיליארד.
• בעוד שחלק מהרכישה הזו אמורה להיות ממומנת על ידי הון עצמי, הרכישה הזו חייבה את טבע לגייס חובות רבים במאזן שלה, מה שהוביל ליחס מינוף של 4.3x על בסיס פרופורמה (כלומר כולל EBITDA וחוב של הנרכשת. יֵשׁוּת).
• מכאן, שדרוג ההדרגה החד-פעמי הונע על ידי הגידול בסיכונים הפיננסיים והאינטגרציה, בשל חוב גבוה משמעותית, אולם גם בהתחשב בהיקף המשופר של החברה עם הרכישה.
• שנמוך השני היה מונע על ידי השלמת הרכישה ואת יחס מינוף פרופורמה הגבוה של 4.7x, כמו גם שחיקה במכירות בשל הפטנט, יפוג של הקופקסון.

ניגוד אינטרסים בין סוכנויות דירוג לחברות

אתה עשוי לתהות אם קיים ניגוד אינטרסים בין חברות דירוג לחברות שמשלמות להם עבור הדירוגים.

זה אולי נראה כך, בהתחשב בכך שטבע היא למעשה מקור הכנסה ממודי'ס. אחרי הכל, חברות דירוג למעשה מרוויחות רק מחברות שאותן הן מעריכות כל כך מקרוב וביקורתי!

עם זאת, עבור חברת דירוג, יש חשיבות עליונה לאמינותם.

אם מודי'ס לא הייתה מורידה את טבע על בסיס הגידול המשמעותי בחובות לאחר הרכישה של עסקי הגנריות של אלרגן, היא הייתה מאבדת את האמון מהנושים, ולא הייתה מעריכה את חוות הדעת של מודי בהמשך.

לאחר שסוכנויות דירוג האשראי רשומות כמנוי על ידי החברות, עליהן לעקוב מדי פעם אחר דירוגי החברה בהתבסס על התפתחויות חדשות בחברה (כמו שנראה במקרה לעיל עם הודעת טבע על הרכישה), וכן על כל עדכונים הקשורים לענף. (במקרה של טבע פארמה), שינויים ברגולציה ועמיתים.

סיכום

לסיכום, הנושים מסתמכים רבות על סוכנויות דירוג האשראי להלוואות במחיר מסוים ביחס לתגמול הסיכון. מכאן, שסוכנויות הדירוג צריכות להבטיח הגינות דעה, גישה עיני נץ להתפתחויות אפשריות בעתיד, כמו גם דירוג אשראי משוחד לחברה שהם מעריכים. במקרים שונים של הלוואות חברות, הבנקים עצמם מבצעים ניתוח אשראי, מכיוון שהם עשויים שלא ירצו להסתמך על סוכנויות אשראי חיצוניות אלא להקים השקפה משלהם על האשראי של החברה. עם זאת, כפי שניתן לראות במקרים האחרונים של הגדלת ה- NPA (נכסים שאינם ביצועים) שמתגלים בהודו, הבנקים צריכים להיות זהירים יותר בעת הלוואתם לתאגידים.